«ВЕСТИ.РУ» дают прогноз на наступивший финансовый год
Учитывая постоянную внешнюю неопределенность, многие ожидают, что российские потребители и корпорации будут стремиться избегать рисков в 2019 г.
Любое денежно-кредитное стимулирование маловероятно, учитывая растущие инфляционные риски, при этом бюджет может использоваться как инструмент поддержки роста. Эксперты настроены конструктивно в отношении рубля, признавая наличие внешних рисков по этой точке зрения. Небольшая уверенность в росте доходов оказывает давление на потребление.
Ожидается замедление роста ВВП с и без того скромного прогноза в 1,6% в 2018 г. до 1% в 2019 г., главным образом на фоне ослабления потребления домохозяйств. Безработица близка к минимуму в 4,5-5%, рост реальной заработной платы по-прежнему находится в середине диапазона однозначных показателей.
Однако это не говорит о повышении доверия потребителей, поскольку только у 25% из 73 млн российских работников отмечено ускорение роста заработной платы. У оставшегося 75% работников не отмечен более быстрый рост заработной платы, вместо этого они сосредоточены на ускорении инфляции, предстоящем повышении ставки НДС и увеличении пенсионного возраста.
Текущее замедление роста потребления домохозяйств с 2,5% в 2018 г. до 1% в 2019 г. отражает не снижение доходов, а факт того, что предпочтение отдается сбережениям.
Также ожидается замедление роста инвестиций с 3% в 2018 г. до 1,5% в 2019 г., так как завершены крупные инвестиционные проекты, связанные с чемпионатом мира. Объем спонсируемых правительством инвестиционных проектов на следующие 6 лет достигает 6 трлн руб., включая 3 трлн руб., выделяемых непосредственно из бюджета, менее 1% ВВП в год.
Спрос на заемные средства, который стимулируется негосударственными секторами, будет ограниченным. В 2017–18 гг. рост долгового бремени корпораций составил 1,3–1,5 трлн руб. в год, при том, что в 2011-2013 гг. он достиг 3–6 трлн руб. Ускорение роста местного корпоративного кредитования до 6% в год в 2018 г. отразило замещение внешнего долга.
Качество роста корпоративного кредитования вызывает вопросы, так как за исключением сектора транспорта и телекоммуникаций (7% портфеля), рост кредитования местных корпораций обусловлен высоким уровнем проблемных долгов в различных секторах (строительство, торговля, сельское хозяйство — 24% портфеля) или в других секторах (21% портфеля). Отрасли с наивысшим качеством (промышленный, 41% портфеля) либо сокращают заемные средства (экспортеры нефти), либо показывают стабильный спрос на местные кредиты.
Платежный баланс способствует укреплению рубля на конец года
Несмотря на то что ограниченный инвестиционный спрос и санкции предопределяют погашение корпоративного внешнего долга при Urals на уровне $65 за баррель, профицит счета текущих операций достаточно значительный для финансирования квартальных интервенций на сумму $10-12 млрд и квартального чистого оттока капитала на сумму $8-11 млрд.
В связи с этим недавнее заявление Центробанка о том, что покупки иностранной валюты могут возобновиться в январе 2019 г., не должно препятствовать укреплению рубля с текущих уровней, особенно с учетом того, что профицит текущего счета в IV квартале 2018 г. и I квартале 2019 г. составляет $30-35 млрд.
В сочетании с умеренно позитивными настроениями на развивающихся рынках, подогреваемыми сомнениями в агрессивном ужесточении ФРС и снижением напряжения в торговом конфликте между США и Китаем, это создает основу для укрепления рубля, по крайней мере на ближайшие месяцы. Рубль будет менее уязвим к изменениям цен на нефть, чем к портфельным инвестициям на развивающихся рынках.
Тем не менее возможное ухудшение портфельных инвестиций из-за ужесточения санкций, связанных с ситуацией на Украине или эскалацией торгово-американского конфликта между США и Китаем, еще не учтенного рынком, создает очевидный риск снижения этой позиции.
Нерезиденты владеют местными государственными облигациями (ОФЗ) на сумму $27 млрд. При новых санкциях они могут сократить свои позиции на 30%, как произошло в 2014 г. Каждый дополнительный отток капитала в размере $5 млрд соответствует ослаблению стоимости рубля на 1USD/RUB, но в краткосрочной перспективе. Реакция рынка может быть острее. Отток $9 млрд из ОФЗ в апреле-октябре, обусловленный общими рисками на развивающихся рынках, привел к девальвации рубля по отношению к доллару США и увеличению базовой доходности долгосрочных облигаций примерно на 150 б. п.
Повышение рисков ИПЦ делает маловероятным монетарное ослабление
С учетом снижения курса рубля с начала года на 14%, недавнего скачка местных цен на бензин и предстоящего повышения НДС с 18% до 20% инфляция ускоряется. К концу года она достигнет 4%, к середине года достигнет 5,7%, а к концу 2019 г. вернется к диапазону 4,5-5%.
Предстоящий всплеск ИПЦ уже учтен Центробанком и технически не требует дополнительного повышения ключевой ставки, которая составляет 7,5%.
Дополнительные аргументы против дальнейшего повышения в краткосрочной перспективе включают стабилизацию инфляционных ожиданий домохозяйств, замораживание цен на бензин, сравнительно высокие реальные показатели России среди стран с формирующимся рынком и ослабление местного ВВП.
В то же время о каком-либо смягчении денежно-кредитной политики не может быть и речи, риски для нашего индекса потребительских цен и ключевых ставок искажены в сторону повышения.
Во-первых, если еженедельный ИПЦ останется на уровне 0,15, наблюдаемом в последние три недели, то краткосрочный прогноз инфляции будет превышен, а уровень YE19 может составить 4,2%, что будет верхней границей центрального целевого диапазона — потенциальный стимул для повышения. Во-вторых, устойчивость замораживания цен на бензин пока под вопросом, если не будут внесены некоторые поправки в фискальные параметры нефтяного сектора. В-третьих, в случае дальнейшего снижения риска в России, рубль может обесцениться, и каждые 10% ослабления рубля прибавляют 0,5-1,0 п. п. к тенденции ИПЦ и могут потребовать повышения ключевой ставки.
Но у бюджета есть определенные рамки. В отличие от денежно-кредитной политики, бюджетная политика потенциально может использоваться как инструмент поддержки роста или компенсации ухудшения внешней среды.
Сейчас даже с учетом государственных инвестиционных и социальных проектов бюджет на 2019-2021 гг. составлен очень плотно, принимая во внимание профицит ВВП в размере 1-2% при увеличении налога на добавленную стоимость, более высокие дивиденды от государственных компаний и сокращение расходов до 17% ВВП, 10-летний минимум, цену безубыточности Urals на отметке $50 за баррель.
Если правительству не удастся возобновить полномасштабный рост инвестиций, эти жесткие рамки бюджетной политики окажутся неустойчивыми, особенно если продолжится снижение поддержки населения политического руководства.
В 2019 г. возможно сочетание более высоких, чем ожидалось, расходов и некоторого смягчения налогово-бюджетной политики в нефтяном секторе в целях обеспечения устойчивого замораживания цен на бензин. Это может привести к давлению с целью ослабления бюджетного правила. Затем можно ожидать остановку накоплений или даже чистых расходов Фонда национального благосостояния в зависимости от масштаба. Влияние любого смягчения на рост, вероятно, будет скромным, и вряд ли о нем можно будет говорить до 2020 г.
Программа размещения суверенного долга может быть сокращена
Неопределенность в отношении санкций и рисков на развивающихся рынках создает риски для местного рынка облигаций, поскольку на иностранный капитал приходилось две трети роста рынка рублевых ОФЗ в 2015–2017 гг. Этот процесс поддерживался макростабильностью.
России в сочетании с ожиданиями восстановления рубля и смягчения монетарной политики на фоне благоприятного глобального настроя по отношению к риску развивающихся рынков. Эта тенденция прекратилась в 2018 г., бросив тень на программу Минфина по размещению ОФЗ на 2019-2021 гг.
Местные банки, с ликвидностью в 3 трлн руб., могут частично компенсировать уходящих нерезидентов. Кроме того, программа может быть сокращена, если USD/RUB будет слабее, чем предложенные 64 (на 1,2-1,3 трлн руб. за каждые 10 руб./USD), или если будет ослаблено бюджетное правило (на 1,5-1,8 трлн руб. за каждые $10 за млн баррелей в сутки при сокращенной цене Urals).
Прокомментировать